I governi europei hanno cercato di fermare le fusioni bancarie transfrontaliere. Stanno perdendo.

Da due anni, la domanda più importante nel settore bancario europeo non è se le operazioni abbiano senso dal punto di vista finanziario. È se i governi nazionali le avrebbero permesse. Quella domanda sembra ormai vicina a una risposta, e non a favore dei governi.

Commerzbank ha confermato il 6 agosto di aver avviato trattative di acquisizione con UniCredit, una svolta decisiva dopo una campagna che Berlino aveva definito un assalto alla sovranità finanziaria nazionale. L'amministratrice delegata Bettina Orlopp ha detto che le discussioni erano iniziate in quello che ha descritto come l'interesse genuino di entrambe le banche. L'annuncio è arrivato insieme ai risultati del secondo trimestre, che hanno mostrato un utile netto in crescita del 94% su base annua a 898 milioni di euro, superiore al consenso degli analisti, vicino agli 845 milioni di euro.

Giorni dopo è arrivato il segnale più rilevante. La Banca Centrale Europea è orientata ad approvare l'acquisizione di Commerzbank da parte di UniCredit, ha riferito Bloomberg, citando una ricostruzione di Reuters su un documento interno presentato al Consiglio di Vigilanza della banca centrale. UniCredit è in attesa dell'autorizzazione a rilevare circa il 18% di Commerzbank conferito durante la sua precedente offerta, il che porterebbe la sua quota a poco meno della metà, garantendole una probabile maggioranza di voto nelle assemblee degli azionisti — un controllo di fatto senza una fusione completa.

Come si è arrivati a Milano

La sequenza degli eventi è importante, perché mostra la resistenza fallire in due giurisdizioni contemporaneamente.

UniCredit ha costruito la sua posizione tedesca per gradi. Ha acquisito una partecipazione del 4,5% in una vendita di quote del governo tedesco nel settembre 2024 che, unita ad acquisti precedenti sul mercato aperto, le ha dato improvvisamente una quota del 9%. I funzionari tedeschi hanno definito la mossa un attacco ostile. La BCE ha comunque approvato un aumento fino al 29,9% entro marzo 2025, e nel marzo 2026 UniCredit ha lanciato un'offerta pubblica di scambio volontaria formale secondo la legge tedesca sulle acquisizioni.

La posizione di Berlino si è ammorbidita senza scomparire del tutto. Il governo federale detiene ancora il 12% di Commerzbank e non ha conferito le proprie azioni. Il cancelliere Friedrich Merz ha dichiarato pubblicamente che Berlino non avrebbe bloccato una fusione in linea di principio, mentre il ministero delle Finanze ha criticato l'approccio di UniCredit come aggressivo e ha sostenuto che l'esito dovrebbe essere deciso tra le due banche. Il premier dell'Assia, Boris Rhein, ha chiesto separatamente garanzie su sede e occupazione — le questioni tradizionalmente più delicate in ogni operazione bancaria transfrontaliera, dato che le tutele europee del lavoro rendono le chiusure di filiali e i tagli di personale più lenti rispetto agli Stati Uniti.

La parte italiana della vicenda ha seguito la direzione opposta e ha impartito una lezione più dura.

Roma ha vinto la battaglia e perso l'argomento

L'offerta interamente in azioni da 10,1 miliardi di euro di UniCredit per Banco BPM, lanciata nel novembre 2024, si è scontrata con un governo che aveva un proprio piano per il settore — combinare Monte dei Paschi di Siena con Banco BPM per creare un terzo polo bancario nazionale.

Nell'aprile 2025 Roma ha concesso l'autorizzazione tramite Golden Power a condizione di vincoli imposti alla banca risultante dalla fusione: un tetto minimo di cinque anni sul rapporto tra impieghi e depositi, restrizioni sul portafoglio di project financing italiano, un impegno sui titoli di Stato relativo alla società di gestione del risparmio di BPM, Anima SGR, e l'obbligo per UniCredit di dismettere le proprie operazioni russe entro nove mesi.

Il TAR del Lazio ha annullato due di quelle condizioni ma ha lasciato in vigore l'uscita dalla Russia e l'impegno su Anima. UniCredit ha abbandonato l'operazione nel luglio 2025. L'amministratore delegato Andrea Orcel ha detto che la banca era rimasta completamente bloccata fin dall'inizio di aprile, incapace di coinvolgere gli azionisti o condurre un processo ordinato senza una scadenza chiara, e che l'incertezza era diventata un freno abbastanza grave da congelare un riacquisto di azioni proprie da 3,6 miliardi di euro. In seguito ha definito il ritiro difficile ma assolutamente giusto.

Roma ha fermato l'operazione. Ma ha anche innescato una procedura di infrazione. Il parere preliminare della Commissione Europea si è esteso per 56 pagine e ha sostenuto che le condizioni mancavano di una chiara giustificazione di sicurezza nazionale, si sovrapponevano alla competenza prudenziale esclusiva della BCE nell'ambito del Meccanismo di Vigilanza Unico, ed equivalevano a una restrizione sproporzionata agli investimenti in violazione della libera circolazione dei capitali e della libertà di stabilimento. La Commissione ha sottolineato che il maggiore azionista estero di UniCredit, BlackRock, deteneva solo il 7,4%.

L'Italia ha allora riscritto la legge. La riforma del gennaio 2026 ha introdotto una regola di sequenzialità che subordina l'esame Golden Power alle decisioni preventive della Commissione e della BCE, elevando al contempo la sicurezza economica e finanziaria nazionale a interesse essenziale riconosciuto. Se questo risolva davvero l'obiezione della Commissione o la riformuli semplicemente è materia di dibattito tra gli esperti.

Il ricorso di UniCredit al Consiglio di Stato resta pendente. Le sentenze in quella sede richiedono in genere da uno a due anni, e la banca ha inquadrato il caso come una questione di principio più che un tentativo di far rivivere l'offerta su BPM. Una sentenza contraria all'Italia potrebbe esporre lo Stato a richieste di risarcimento danni sostanziali.

La logica finanziaria non è mai venuta meno

Per tutto il tempo, il vincolo al consolidamento bancario italiano è stato politico più che finanziario.

Tutte le cinque maggiori banche italiane hanno superato le aspettative di utile nel primo trimestre del 2026, secondo i dati di Visible Alpha citati da S&P Global, con un aumento aggregato degli utili annui dell'11,4% e un fatturato aggregato in crescita dell'11,8% a 19,29 miliardi di euro. UniCredit ha guidato la crescita con un utile in aumento di quasi il 17% su base annua a 3,17 miliardi di euro, superando il consenso del 17,4%. Banco BPM è stata l'unica grande banca italiana a registrare una contrazione degli utili su base annua, in calo del 9,2% a 463 milioni di euro.

La pressione è visibile sotto questi numeri. Il margine d'interesse è sceso su base trimestrale in tutto il settore — Banco BPM del 2,1%, Intesa Sanpaolo dell'1,3%, UniCredit dell'1,1% — motivo per cui banche ricche di capitale si sono rivolte alle acquisizioni per sostenere gli utili mentre il ciclo dei tassi si inverte.

Il consolidamento domestico italiano nel frattempo è proseguito in gran parte senza ostacoli. Monte dei Paschi ha lanciato un'offerta da 13,3 miliardi di euro su Mediobanca nel gennaio 2025, e Banco BPM ha completato un'acquisizione da 1,6 miliardi di euro di Anima Holding nell'aprile 2025. L'ostacolo è stato specifico per le operazioni che attraversano un confine o che contrastano con il piano di ristrutturazione di un governo.

Cosa osservare

La decisione della BCE sulle azioni di Commerzbank conferite a UniCredit è l'evento a breve termine, e sarebbe il segnale più chiaro finora che il giudizio di vigilanza prevale sulla preferenza nazionale nel settore bancario europeo.

Oltre a ciò, restano aperte due questioni strutturali, entrambe segnalate come lavoro incompiuto ben prima di questo mese: l'assenza di uno schema europeo di assicurazione dei depositi, e la mancanza di una rete di sicurezza di liquidità comune nel caso in cui una fusione transfrontaliera vada storta. Finché queste non esisteranno, ogni operazione di questo tipo sarà negoziata in parte nel linguaggio della sicurezza nazionale, perché è l'unica leva rimasta ai governi.